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隨著“零加成”政策的出臺，管理要求和維護成本均較高的創(chuàng)新藥處方越來越多地從公立醫(yī)院流向特藥藥房，這就加快了院外特藥藥房行業(yè)的發(fā)展。

站在特藥經(jīng)營行業(yè)風(fēng)口的的思派健康科技有限公司（以下簡稱“思派健康”）于是繼在2021年向港交所遞表失敗后，又在近期遞交招股書，再度向港股主板IPO發(fā)起沖擊。

值得一提的是，思派健康的背后不乏諸如騰訊、IDG等明星投資機構(gòu)的身影，此次IPO則是由摩根士丹利、中金公司、海通國際等頭部券商作為聯(lián)席保薦人。

營收突飛猛進 凈利潤卻不如人意

據(jù)招股書披露，近年來公司營收快速攀升。在2019至2021年期間，公司的營業(yè)收入分別為10.39億元、27億元、34.4億元，年復(fù)合增長率達到81.96%。

從具體業(yè)務(wù)線來看，思派健康目前經(jīng)營三條業(yè)務(wù)線，包含醫(yī)生研究解決方案“PRS”、藥品福利管理“PBM”、供貨商與支付方解決方案“PPS”。

以特藥藥房為核心的PBM業(yè)務(wù)，是公司最主要的營收來源。2019年-2021年期間，PBM的收入分別占總收入的83.1%、91.9%及90.3%。按照2020年特藥收入計算，公司為國內(nèi)最大私營特藥藥房。

此外，公司的另外兩項業(yè)務(wù)也做得風(fēng)生水起，PRS業(yè)務(wù)經(jīng)營著全國最大的腫瘤臨床試驗現(xiàn)場管理組織“SMO”，PPS業(yè)務(wù)已經(jīng)通過覆蓋全國的150多個主要城市的醫(yī)院、全科醫(yī)生及專家的醫(yī)療服務(wù)網(wǎng)絡(luò)合作伙伴達成了超過1430萬名會員。

思派健康的業(yè)務(wù)開展有序進行，在營收上突飛猛進，然而，公司在凈利潤上的表現(xiàn)卻不如人意。

2019至2021年，公司期內(nèi)虧損分別為5.96億元、10.42億元和37.49億元。短短幾年時間內(nèi)，公司期內(nèi)虧損擴大了5倍有余，三年合計虧損更是超過53億元，其中2021年的凈虧損率達到-107.90%。

虧損擴大的幅度遠超過營收增長的速度，從公司的毛利率上或許可以一窺端倪。在思派健康的三大業(yè)務(wù)線中，營收占比最高的是PBM業(yè)務(wù)，但是其毛利率在三大業(yè)務(wù)中卻是最低的存在。

以2021年為例，PBM的毛利率僅為5.9%，而同期PPS的毛利率卻高達57.4%，兩者間的差距已經(jīng)大到可以用小數(shù)點的位置來對比。

PBM業(yè)務(wù)有著最高的營收比重卻有著最低的毛利率水平，這對公司整體的盈利空間產(chǎn)生了較大的掣肘。

值得注意的是，為了降低藥品價格、減輕患者的藥品成本負擔(dān)，國家政策一直在推進集中采購計劃。思派健康提供的藥品同樣需要面對集采政策，這可能對公司特藥藥房所售藥品的售價進一步壓制，壓縮毛利率水平，這對于PBM本身不高的毛利率水平而言，有可能雪上加霜。

騰訊牽頭加持“輸血” 一眾機構(gòu)究竟看重啥？

思派健康的凈利潤表現(xiàn)乏善可陳。不過，好在公司背后還有騰訊等一眾明星機構(gòu)的加持、“輸血”。

截至目前，思派健康已經(jīng)經(jīng)歷了從A輪至F輪的8輪融資，參與的機構(gòu)中不乏騰訊、斯道資本、IDG資本等明星機構(gòu)。

截至目前，騰訊通過全資附屬公司Tencent Mobility及由其控制的TPP Follow-on 共同擁有思派健康約27.67%的股份，為最大股東。

騰訊作為思派健康的大股東，不僅在資金方面給予支持，在公司業(yè)務(wù)的開展方面給予了幫助。

以2021年為例，思派健康向騰訊及其控制的子公司提供服務(wù)獲得684.3萬元，此外，還包括177.2萬元的購買技術(shù)支持服務(wù)金額以及368.2萬元的購買支付服務(wù)金額。

值得一提的是，思派健康的PPS業(yè)務(wù)亦有較大部分是通過騰訊支付渠道獲得的。據(jù)招股書顯示，“截至2021年12月31日，通過騰訊的支付渠道收取的總保費約為7.49億元，較2020年所收取者高出超過兩倍。預(yù)計2022年透過騰訊的支付渠道收取的總保費將增加約70%，并于2023年至2024年增加約25%至30%。”

思派健康凈利潤持續(xù)虧損，騰訊等一眾明星機構(gòu)卻仍然不放棄、不拋棄——繼續(xù)投資，或許其看重的是企業(yè)背后所隱藏的行業(yè)發(fā)展趨勢。

根據(jù)灼識咨詢報告，中國的醫(yī)療健康支出規(guī)模龐大且穩(wěn)步增長，由2015年的人民幣40975億元增加至2020年的人民幣73253億元，年復(fù)合增長率為12.3%。

伴隨著人口老齡化、危重疾病患病率上升，以及醫(yī)療支付格局的變化，中國醫(yī)療行業(yè)都將持續(xù)發(fā)展，也將使得行業(yè)企業(yè)持續(xù)受益。

第三方采購對內(nèi)控要求高 因不合規(guī)曾被暫停售藥

風(fēng)起之時，企業(yè)能夠享受行業(yè)紅利，但自身的經(jīng)營質(zhì)量同樣至關(guān)重要。

在招股書中，思派健康表示，為擴大特藥藥房網(wǎng)絡(luò)，部分特藥藥房通過第三方收購?fù)瓿伞?/p>

相較于自主經(jīng)營開發(fā)培養(yǎng)的特藥藥房，第三方收購可能存在若干風(fēng)險，例如難以及時、具成本效益地合并已收購的藥房、在業(yè)務(wù)中維持標(biāo)準(zhǔn)控制政策及程序，難以建立有效的管理信息及財務(wù)控制系統(tǒng)等。

據(jù)悉，2021年12月22日，廣東省藥品監(jiān)督管理局網(wǎng)站公布了《關(guān)于對廣州市伊潔試劑儀器有限公司等12家藥品經(jīng)營企業(yè)采取暫停銷售（配送）藥品風(fēng)險控制措施的通告》，思派健康子公司廣州市思派藥業(yè)連鎖有限公司綜合評定結(jié)論為“不符合要求”，并被暫停銷售（配送）藥品。

綜合評定結(jié)論為“不符合要求”通常情況下存在藥品質(zhì)量安全隱患。對于上述子公司被處罰的具體情況，和訊財經(jīng)曾致函思派健康進行問詢，但未獲公司正面回復(fù)。

實際上，在醫(yī)療行業(yè)中，急于擴大規(guī)模導(dǎo)致服務(wù)質(zhì)量無法及時跟上的案例并不少見，第三方收購的存在其實對思派健康的內(nèi)控提出了更高的要求。